Pensioenperspectief Anno 2014

De huidige pensioendiscussie dreigt vast te lopen. Het ontbreekt zowel aan pensioenInzicht als PensioenUitzicht.

Het hoofdscenario dat zich nu af lijkt te tekenen, is in grote lijnen als volgt:

• Stringentere buffers op niveau van ca. 130% dekkingsgraad 
• Tussen 105% en 130% dekkingsgraad alleen nog ruimte voor indexatie als die structureel gegeven kan worden 
• Economische druk om premies laag te houden
  Wellicht in de toekomst geen ruimte meer voor herstelpremies? 
• Doorgaande bezuinigen op AOW
  Doorzettende wetgeving 'Korting AOW als de kosten van levensonderhoud worden gedeeld'. Ongetwijfeld volgen meer nieuwe 'eisen' (maximum inkomen, vermogen?) 
• Uitgestelde Solvency-II wetgeving voor pensioenfondsen
  Invoering van Solvency-II wetgeving voor pensioenfondsen op termijn houdt in dat 'Nederlandse pensioenfondsen hun Eigen Vermogen moeten versterken met in totaal zo'n 120-130 miljard. Dit betekent dat pensioenfondsen versneld naar een vereiste dekkingsgraad van ca 140-145% moeten toegroeien. 

Globale som 
Op basis van bovengenoemd scenario bestaat er in Q3 2013 grof geschetst (achterkant sigarendoos berekening) op basis van de huidige zekerheid (97,5%) een vermogenstekort van € 193 miljard. Als dit tekort in 10 jaar gefinancierd zou moeten worden, betekent dat dat pensioenfondsen gemiddeld een rendement van ongeveer 4,9% zouden moeten realiseren.

Op basis van de Solvency-II zekerheid (99,5% zekerheid) loopt dit huidig tekort op tot € 324 Miljard. Financiering in 10 jaar vraagt dan een rendement van ongeveer 6,0%.

Op basis van een zeer groffe benadering kan dus gesteld worden dat alleen als er gemiddeld structureel een rendement van meer dan 4,9% (huidig toezichtkader), respectievelijk 6,0% (Solvency-II toezichtkader) wordt behaald, er ruimte is voor indexatie.

Bij een gemiddeld rendement van stel 3% op staatsleningen en een beleggingsmix van 40% vastrentend en 60% zakelijke waarden betekent dit dat op zakelijke waarden gemiddeld een rendement van 6,2% zou moeten worden behaald om een gemiddeld portefeuillerendement van 4,9% te bereiken.

Evenzo is een rendement van 8,0% op zakelijke waarden noodzakelijk om gemiddeld een portefeuille rendement van 6,0% te bereiken.


Indexatie 
Als er dan ook nog gedurende die 10 jaar van vermogensherstel een indexatie van zeg 2% wordt nagestreefd, zou er nog eens een EXTRA rendement van ca. 2% per jaar op de beleggingen gerealiseerd moet worden.

Mocht de rente van obligaties laag blijven (en die kans is erg groot), dan zal de 60% zakelijk waarden portefeuille dus nog eens 3,3% (= 2% / 0,6) EXTRA rendement moeten geven over een periode van 10 jaar. Ik laat het aan de wijsheid van de lezer over om over deze vereiste rendementen op zakelijke waarden zich een oordeel te vormen....

Indexatie kunnen we dus in alle gevallen de komende 10 jaar wel vergeten, zeker als de 'duurzaamheids-eis' van indexatie wordt gesteld. Indexatiemethode Als de duurzaamheidseis NIET wordt gesteld, komen we uit bij de indexatiemethode die Pensioenfonds Zorg en Welzijn (PFZW) voorstelt (look-alike methode van het reëel systeem):

1. Als we in een jaar wat indexatie kunnen geven, dan geven we het. 
2. Kunnen we volgend jaar geen indexatie geven? Jammer, dan geven we het niet 
3. Hebben we een structureel dekkingstekort? Dan gaan we de rechten korten." 

DNB is geen voorstander van dit soort beleid waarin indexatie en kortingen elkaar afwisselen. DNB kwalificeert dit beleid als zig-zag beleid en wil dit voorkomen.

Ook in de PFZW indexatie-variant geldt dat als er niet structureel meer dan gemiddeld 4,9% (of 6,0% in het geval van een Solvency-II toezichtkader) rendement wordt gemaakt, er per saldo niets te indexeren valt.

Loslaten 97,5% Zekerheid? 
Wel ontstaat er een kans op indexeren als de zekerheid van 97,5% volledig zou worden loslaten (er is dan geen Eigen Vermogen nodig) en er kan geïndexeerd worden vanaf 105% of zelfs 100% dekkingsgraad.

Nadeel van deze methode is dat er dan een zig-zag indexatiebeleid ontstaat en er tevens een substantieel groot kortingsrisico is, omdat bij een beleggingsbeleid dat voor 50-70% uit zakelijke waarden bestaat met een standaarddeviatie van ca. 10-15% en jaarlijkse schokken van ca. 30-40%, er een substantieel risico bestaat dat een tweede 'schok' van zeg 20-30% koersdaling dan niet meer kan worden gecompenseerd in de toekomst. Gevolg: Casino Pensioen met kortingsrisico's van 20-30%.

Rentestijgingen? 
Hopen dat de rente weer gaat stijgen heeft ook geen zin, aangezien de inflatie in dat geval zeer waarschijnlijk ook gaat stijgen (tenzij stagflatie).

Conclusie 
In welke variant dan ook, gemiddeld is er is de komende jaren in principe geen ruimte voor indexatie. Eerst zullen de Eigen Vermogens op peil moeten worden gebracht.

Alternatieven?
Mogelijk biedt de methode van 'benodigd rendement' (i.p.v dekkingsgraad) in situaties waarbij uitgegaan wordt van een continu pensioenbedrijf (met toe- en uittreders) enig soelaas om bij aanhoudend hogere gerealiseerde rendementen (> 4,9%) tot een iets vroegere en stabielere vorm van indexatie te komen. Dit zou verder onderzocht moeten worden.

Ook het alternatief van een reëel pensioen is geen optie, aangezien onderzoek heeft aangetoond dat er dan in de meeste gevallen meteen (gemiddeld) 15-20% gekort moet worden op de pensioenrechten.

Ook voorstanders van het reële systeem, zoals de pensioenfondsen ABP en PFZW zijn niet tevreden met de uitkomst van de definitie van de reële discontorente, die niet in de verste verte in de buurt komt van de beoogde reële marktrente. DNB heeft ook duidelijk gewaarschuwd dat bij een grotere beleggingsonzekerheid een strenger toezichtkader hoort. Wie niet wil luisteren, moet op de blaren zitten.

Inflation-linked staatsobligaties zouden ook deels een oplossing kunnen zijn, echter het kabinet heeft duidelijk aangegeven hier niets voor te voelen.

In de huidige omstandigheden is, gegeven de internationale landelijke pensioenverhoudingen en de macro-economische situatie, wellicht nog de beste oplossing om de AOW sterk te verhogen en het Tweede Pijler Pensioen naar beneden te brengen. Ook dat zal hoogstwaarschijnlijk een onbegaanbare weg blijken.....

Links/Bronnen:
- DNB Statistiek
- DNB: Zig-Zag Beleid
- Solvency-II Effect Towers Watson

Pensioenzekerheid: Internationale Vergelijking

Nederland lijkt roomser dan de paus als het gaat om pensioenzekerheid voor pensioenfondsen in de publieke sector.

Uit een thesis van Netspar uit 2010 blijkt dat het Nederlands Pensioentoezicht met een waarderingsmethode gebaseerd op marktwaarde en het waarderen van verplichtingen o.b.v. een risicovrije rente, zichzelf internationaal vergeleken wel erg zwaar de maat neemt.

Pensioenzekerheid is een goede zaak, maar waarom zouden we onszelf strengere regels moeten opleggen dan in andere vergelijkbare landen?

Voor meer informatie over de relatie tussen dekkingsgraad en pensioenzekerheid, zie:
Relationship Confidence Level & Funding Ratio

Links/Bronnen

- Netspar Thesis (2010): What Explains the Diverse Funding Ratios..
- US Pension Fund Fitness Tracker
- Relationship Confidence Level & Funding Ratio

Pensioenfonds Dekkingsgraad en Zekerheid

Pensioenfondsen houden deelnemers voortdurend op de hoogte van de ontwikkeling van de dekkingsgraad. Maar wat is eigenlijk de zekerheid die hoort bij een bepaalde dekkingsgraad?

Het antwoord op deze vraag varieert sterk per pensioenfonds. Om toch enig inzicht te geven in de relatie tussen de Dekkingsgraad (DG) en mate van zekerheid, zullen we daarom een sterk versimpeld, maar wel degelijk realistisch, voorbeeld bespreken.

Zekerheid en Eigen Vermogen
De vereiste zekerheid van Nederlandse pensioenfondsen is verankerd in de Pensioenwet en bedraagt 97,5%.

Artikel 132, lid 2
Een pensioenfonds stelt het Vereist Eigen Vermogen (VEV) zodanig vast dat met een zekerheid  van 97 1/2 procent wordt voorkomen dat het pensioenfonds binnen een periode van één jaar over minder waarden beschikt dan de hoogte van de Technische Voorzieningen (TV).

Dekkingsgraad
Krachtens de Nederlandse Pensioenwet is de vereiste eenjarige zekerheid van 97,5% dus direct gerelateerd aan het Vereist Eigen Vermogen (VEV) en daarmee ook aan de Vereiste DekkingsGraad (VDG). Versimpeld in formulevorm: VDG = (VEV+TV) / TV.

Bij een hogere dekkingsgraad dan de VDG zal dus sprake zijn van meer dan 97,5% zekerheid en vice versa geldt dat bij een lagere dekkingsgraad dan de VDG, de zekerheid lager is dan 97,5%.

In de praktijk blijkt uit berekeningen dat de Vereiste Dekkingsgraad (VDG) van de meeste Nederlandse pensioenfondsen tussen de 120% en 130% ligt.

Dekkingsgraad en Beleggingsrisico
De fluctuatie van de DekkingsGraad (DG) hangt in belangrijke mate af van het beleggingsrisico dat een fonds bereid is te nemen. Zo kent ABP, Nederland's grootste pensioenfonds, een beleggingsbeleid dat grosso modo gericht is op 40% vastrentende en 60% zakelijke waarden aandelen. Dit beleid resulteerde in de volgende ontwikkeling van het rendement en de 5-jaars terugschrijdende jaarlijkse volatiliteit (risico):

Het gemiddeld jaarlijks rendement van het ABP bedroeg over de afgelopen 5 jaar zo'n 5% bij een volatiliteit van 15,9%.

Volatiliteit Dekkingsgraad 

De volatiliteit van de dekkingsgraad hangt naast de volatiliteit van de beleggingen, ook in belangrijke mate af van de volatiliteit van de de verplichtingen die met een jaarlijks wisselende risicovrije rente worden contant gemaakt.

Per saldo bedroeg de jaarlijkse dekkingsgraad-volatiliteit van ABP over de afgelopen 10 jaar zo'n 17%.

Dit percentage heeft dezelfde orde van grootte als de jaarlijkse dekkingsgraad-volatiliteit van een gemiddeld pensioenfonds in Nederland.

Aangezien de dekkingsgraadvolatiliteit dezelfde ordegrootte heeft is als de beleggingsvolatiliteit, kunnen we de zekerheid die hoort bij een bepaalde dekkingsgraad grotendeels vaststellen aan de hand van het beleggingsrisico.

Om een indruk te krijgen van de zekerheid bij verschillende niveaus van dekkingsgraden, is onderstaand op basis van een sterk versimpelde benadering in beeld gebracht bij welke dekkingsgraad ongeveer welk percentage aan 1-jaars zekerheid hoort. We streven geen exactheid na, maar willen een indruk krijgen van de gevoeligheid. Daarom abstraheren we hierbij van de extra volatiliteitseffecten die eventueel ontstaan door andere risico's (verplichtingen en kosten). De berekening is uitgevoerd voor twee verschillende risicostrategieën van een fonds:

1. De huidige risicovolle beleggingsstrategie met een verwachte jaarlijkse beleggingsvolatiliteit van 15%
2. Een risicomijdende beleggingsstrategie met een verwachte jaarlijkse beleggingsvolatiliteit van 4%

Hier zijn de resultaten:

Aan de hand van bovenstaande grafiek kan een eerste reeks van belangrijke conclusies worden getrokken:

• Een dekkingsgraad 100% correspondeert met een zekerheid van 50%
• Als de dekkingsgraad groter is dan 100% levert een risicovolle beleggingsstrategie - zoals verwacht - een lagere zekerheid op dan een risicomijdende strategie.
• Alhoewel misschien op het eerste gezicht verrassend, is het omgekeerde natuurlijk ook waar:
  Als de dekkingsgraad kleiner is dan 100% levert een risicovolle beleggingsstrategie een hogere zekerheid op dan een risicomijdende strategie. En dat laatste is precies de situatie waarin een aantal Nederlandse, maar ook met name veel buitenlandse pensioenfondsen, zich nog steeds bevinden.

Om wat meer specifieke conclusies te kunnen trekken, zoomen we in op de grafiek:

Een tweede set aan interessante conclusies wordt nu zichtbaar:

• Vereiste Dekkingsgraad
  Op basis van het huidige (risicovolle) beleggingsbeleid van pensioenfondsen is gegeven de wettelijk vereiste zekerheid van 97,5%, een dekkingsgraad van ongeveer 130% noodzakelijk. Bij een risicomijdende strategie volstaat een vereiste dekkingsgraad in de ordegrootte van 110%.
   
• Feitelijke Zekerheid
  Een wettelijk afdoende zekerheid van 97,5% bij een dekkingsgraad van 110% voor een risicomijdend fonds, betekent een feitelijke zekerheid van ongeveer 75% in het geval van een risicovolle beleggingsstrategie. Aangezien de meeste pensioenfondsen een risicovol beleggingsbeleid hanteren, bedraagt de huidige feitelijke zekerheid ongeveer 75% bij een dekkingsgraad van 110% en 50% in het geval van 100% dekkingsgraad.
   
• Maximaal Percentage aan inlevering van Zekerheid?
  De terugval in zekerheid bij omschakeling van een risicomijdende naar een risicovolle beleggingsstrategie bedraagt maximaal 24% bij een dekkingsgraad van circa 108%.
   
• Indexatieruimte?
  Aangezien de huidige gemiddelde dekkingsgraad van Nederlandse pensioenfondsen zo rond de 100% ligt, betekent dit dat voor zover het jaarlijks gerealiseerde toekomstige rendement boven het benodigde rendement op de verplichtingen uitkomt, dit zogenaamde over-rendement feitelijk eerst gebruikt zou moeten worden om de vereiste dekkingsgraad te bereiken en er dus geen ruimte is voor indexatie.
   
• Gedeeltelijke Indexatie?
  Indien, zoals vaak gebruikelijk is, boven de 105% dekkingsgraad toch gedeeltelijke indexatie wordt gegeven, neemt de 'herstelzekerheid' van een pensioenfonds dus af. In dit geval zou het indexatiebeleid dus op haalbaarheid getoetst moeten worden. Getoetst moet dan worden of het verwacht rendement na aftrek van de (toekomstig verwachte) indexatie en het benodigde rendement op de verplichtingen, voldoende is om binnen de gestelde wettelijke hersteltermijn van 10 jaar (nieuw toetsingskader) toe te groeien naar een vereiste dekkingsgraad van 130%.

Solvency-II voor Pensioenfondsen?
Tenslotte zoomen we nog iets dieper in om een schets te kunnen geven van de mogelijke invoering (IORP wetgeving) van de 99,5% zekerheidseis, zoals die krachtens Solvency-II op dit moment geldt voor verzekeraars:

Een laatste set aan hoofdconclusies wordt nu zichtbaar:

• Solvency-II
  Verhoging van de huidige zekerheidseis van 97,5% (Pensioenwet) naar 99,5% (Solvency-II) betekent voor een risicomijdend fonds een verhoging van de vereiste dekkingsgraad van 110% naar circa 113% en voor fonds met een risicovol beleid een verhoging van 129% naar 139%.
   
• Onmogelijk Solvency-II groeipad
  Op basis van de huidige gemiddelde dekkingsgraad van rond de 100%, zouden fondsen dus circa 40% aan hun vermogen moeten toevoegen binnen 10 jaar. Een schier onmogelijke eis. Fondsen worden in die onverhoopte situatie dus 'gedwongen' hun beleggingsbeleid risicomijdend te maken. Het gevolg hiervan zal zijn dat er vrijwel in het geheel niet meer geïndexeerd kan worden. Pensioenfondsen zijn dan min of meer gebombardeerd tot 'verzekeraar van nominale rechten'.
   
• Basel
  Zekerheid in de financiële markt schijnt geen einde te kennen. Op termijn zou ook nog de zekerheidseis van 99,9% (Basel regelgeving voor banken) van toepassing verklaard kunnen worden. In dat geval zou de vereiste dekkingsgraad nog verder stijgen naar 116% (risicomijdend), respectievelijk 147% (risicovol).

Overdenking
De vraag is natuurlijk of het verstandig is om een pensioenfonds, met een lange termijnverplichtingen en een corresponderend beleggingsbeleid, te beoordelen op basis van een éénjarige zekerheidskans van 97,5%. Meer realistisch en praktisch lijkt het te sturen op bijvoorbeeld 99,5% zekerheid over een periode van 5 of 10 jaar. Hier zijn de resultaten:

Ter toelichting: Zou in het geval van een portefeuille met een beleggingsrisico van 15% gekozen worden voor een 5-jaars gemiddelde 99,5% zekerheid, dan zou de vereiste dekkingsgraad slechts 118% bedragen.

Conclusies
Op basis van bovenstaande globale benadering kunnen de volgende conclusies getrokken worden

• De feitelijke zekerheid bij pensioenfondsen met een dekkingsgraad van tussen de 100% en 110% met een risicovol beleggingsbeleid ligt ver onder de wettelijke eis van 97,5% zekerheid en varieert van 50%  (bij 100% dekkingsgraad) tot 75% (bij 110% dekkingsgraad).
   
• De indexatieruimte voor fondsen met een dekkingsgraad van tussen de 100% en 130% is beperkt als gevolg van het op vereist niveau moeten brengen van de dekkingsgraad.
   
• Invoering van een IORP zekerheidskader op het niveau van Solvency-II, betekent dat pensioenfondsen gedwongen zullen worden om hun beleggingsbeleid minder risicovol te maken, waardoor de ruimte voor een adequate indexatie in de toekomst verdwijnt. Pensioenfondsen worden dan 'nominale verzekeraars'.
   
• Pensioenfondsen kunnen gezien hun lange termijn verplichtingen en corresponderend beleggingsbeleid adequater gestuurd worden op basis van een 5-jaars gemiddelde zekerheid van 99,5%, dan op de huidige 1-jaars zekerheid van 97,5%.  

Tenslotte
De berekeningen en conclusies op deze blog zijn zeer globale benaderingen die per definitie niet gelden voor een individueel pensioenfonds, en alleen geschikt zijn als discussie materiaal. Indien u geïnteresseerd bent in de conclusies voor uw eigen pensioenfonds, vraag die dan op conform de sjabloons, zoals getoond in deze blog.

Links:
 - Beleggingsbeleid ABP